김봉기 이트레이드증권 팀장

무학(033920)의 사업은 주류사업부와 스틸사업부로 나뉘며, 주류사업은 소주 외 과실주, 약주, 리큐르 등 다양한 주류제품을 생산, 판매하고 있으며, 스틸사업은 전기강판 및 스테인레스를 생산, 판매한다. 2010년 3분기 말 기준, 동사의 매출액은 1,125억원이고, 주류사업부 매출액은 987억원(매출비중 88%), 스틸사업부 매출액 138억원(매출비중 12%)이다. 주류사업의 주요 제품은 화이트소주, 좋은데이, 해오름, 가을국화, 매실마을, 막끌리네 등이다.

또한 젊고, 도전적인 회사 경영진을 중심으로 전 직원 10킬로미터 달리기 등의 행사를 하고 있으며, 이러한 조직력을 바탕으로 기존의 동남권 시장에서 벗어나 수도권 시장진출을 목표로 하고 있다.

동사의 주요 투자포인트는 다음과 같다.

1) 성장성 : 저도주 ‘좋은데이’ 판매량 급증 + 부산지역 시장점유율 상승

회사측에 따르면 동사의 2010년 10월 소주 판매량은 약 2,400만병, 11월 약 2,700만병, 12월 약 3,000만병으로 추정된다. 특히 2010년 상반기 평균 월 800만병이던 ‘좋은데이’의 판매량은 10월 약 1,200만병, 11월 약 1,400만병 12월 1,700만병으로 추정되어 급증세를 보이고 있다. 이는 고령화/웰빙추세로 인한 저도주 선호와 부산지역 1위 업체인 대선주조가 매물로 나오면서 영업력이 악화되어, 동사의 부산지역 시장점유율이 상승(2009년 약 30%→현재 약 50% 추정)한 것에 기인한다. 향후에도 부산지역 시장점유율 상승/판매량 증가가 기대된다.

동사의 소주 시장점유율은 2006년 7.4%에서 2010년 상반기 9.0%(소주 저도주시장 M/S 79.9%로 시장과점)로 상승추세를 보이고 있으며, 2010년 말 현재 시장점유율은 더욱 상승했을 것으로 판단된다. 또한 핵심사업인 주류사업부(매출비중 86%)의 영업이익률 23% 수준(OP margin: 2008년 23.6%, 2009년 22.6%), 영업이익 기여도 95% 수준이기 때문에 소주 시장점유율 상승 추세는 향후 동사의 매출액과 영업이익 증가에 긍정적인 요인으로 작용할 전망이다..

2) 저평가 : 장기투자증권을 고려한 2010F EV/EBITDA 2.7배

현재 시가총액 1,887억원, 3분기말 기준 무차입, 현금성자산 161억원으로 EV(시가총액-현금성자산)는 1,726억원, 2010F EBITDA 434억원이며, 이에 따른 EV/EBITDA valuation은 4.0배로 저평가 상태다. 특히, 장기투자증권(549억원, ELS로 운용, 3분기 후 KOSPI지수상승으로 보유가치증가 전망)을 고려하면 (EV-장기투자증권)/EBITDA는 2.7배로 현저히 저평가다. 또 비영업용 자산인 토지(제덕만, 약 600억원 가치)도 보유하고 있어 실질적으로는 더 저평가 상태다.